Política cambial e a quermesse do Dr. Geninho (Valor Econômico, 23/10/2009) – José Luis Oreiro e Luiz Fernando de Paula

Dr. Geninho é um personagem que frequentemente povoa os meios de comunicação na área de Economia e Negócios. Com uma retórica agressiva e arrogante sua missão é desqualificar qualquer argumentação que fuja aos cânones da “sabedoria convencional” (leia-se visão ortodoxo-liberal da economia). Afinal essa é a única fonte da verdade absoluta e qualquer coisa que fuja a ela é pura quermesse.

Uma avaliação mais aprofundada permite desvendar o que está por detrás da “rationale” do dr. Geninho. A estrutura de pensamento pode ser entendida por analogia ao que nas ciências naturais se denomina de “sistemas fechados”: sistema completo e inalterável, domínio auto-contido, não afetado por forças externas. Um sistema fechado tem em si toda informação necessária para derivar o comportamento do sistema, seus componentes são separáveis e as relações entre as variáveis podem ser previamente conhecidas.

Aplicado à Economia, um sistema fechado é aquele em que os agentes reagem passivamente aos estímulos externos e nunca são criativos nem (ou quase nunca) erráticos. Agentes são racionais – otimizadores de uma função lucro ou utilidade – e agem como indivíduos atomizados; mecanismos de mercado produzem resultados eficientes se fricções e falhas podem ser abstraídas – isto é, a “mão invisível” produz resultados ótimos para a sociedade. Nessa perspectiva, a Economia é ciência isenta de valores e julgamentos, se aproximando das ciências exatas – sendo assim a “rainha” das ciências sociais.

Contudo, as condições de fechamento são raras no domínio econômico-social. Este é altamente interconectado, orgânico e dinâmico. Mais apropriado para entender o domínio econômico-social é usar a analogia de “sistemas abertos”, em que não é possível saber com certeza se todas as variáveis relevantes foram identificadas, há inter-relação entre agentes e estas podem mudar ao longo do tempo (os agentes podem aprender). Trata-se, assim, de um sistema cuja evolução depende da trajetória.

Nesta perspectiva, a economia pode ser vista como algo próximo de sistemas complexos e dinâmicos, onde as interações dos planos dos agentes podem produzir resultados surpreendentes, consequências inesperadas das ações dos agentes. Assim, o vínculo entre o plano microeconômico e o plano macroeconômico – na visão convencional o macro é resultado direto do comportamento individual agregado – é condenado a ser ambíguo. Um exemplo é o problema da “falácia da composição”, entendido como um argumento errôneo do ponto de vista lógico que atribui uma característica das partes (e sua simples soma) ao todo.

Voltemos agora nossa atenção sobre a questão do que é possível fazer face a recente tendência à apreciação da taxa de câmbio no Brasil, ilustrativa do debate acima. Temos defendido (Valor, 8/10/2009) a constituição de um fundo de estabilização cambial, financiado com recursos do Tesouro, para que o governo possa intervir na taxa de câmbio, em uma espécie de regime de câmbio flutuante administrado. A “rationale” por detrás de tal política é constatação empírica de que a taxa de câmbio real efetiva pode se desviar por longos períodos da taxa de câmbio de equilíbrio, e que esses desvios têm efeito negativo sobre o crescimento de longo prazo. A constituição desse fundo deveria ser precedida de um aumento na meta de superávit primário como proporção do PIB, e possivelmente da implementação de controles abrangentes a entrada de capitais, para ajudar a reduzir a intensidade dos fluxos de capitais para o País.

Dr. Geninho contra-argumentaria dizendo que a compra de dólares por parte do governo coloca em risco a meta para inflação, já que haveria um conflito entre a manutenção de um nível da taxa de juros compatível com a meta e a expansão da base monetária gerada pela intervenção no câmbio, o que conduziria a uma queda na taxa de juros. Reconheceria, contudo, que um aumento no superávit primário permitiria comprar dólares sem criação de base monetária. Mas, acrescentaria, isso poderia ocorrer sem a necessidade de compra de dólares, uma vez que a própria elevação no superávit resultaria em uma queda na taxa de juros necessária para se atingir a meta inflacionária. Ademais, controles de capitais tendem a ser ineficazes em países com sistemas financeiros sofisticados.

Vejamos alguns desdobramentos de uma política em que o Tesouro eleva a superávit primário mas não se intervém na taxa de câmbio nominal. O que aconteceria com a taxa de câmbio real efetiva? Uma conjectura possível é que – por conta da melhoria dos indicadores fiscais – as avaliações de risco por parte dos investidores externos se reduziriam e os fluxos de capitais, em contrapartida, aumentariam. A taxa nominal de câmbio se apreciaria fortemente – e devido à inércia inflacionária – levaria algum tempo para taxa de inflação doméstica cair em função da contração da demanda agregada. Assim, a taxa real de câmbio se apreciaria, distanciando-se ainda mais da taxa de câmbio de equilíbrio, com efeitos nefastos sobre o equilíbrio inter-temporal do balanço de pagamentos e a indústria brasileira. Portanto, o ajuste fiscal é condição necessária mas não suficiente para se afetar a taxa de câmbio, sendo por isso necessário criar mecanismos de intervenção no mercado de câmbio.

Quanto ao argumento de que controles de capitais simplesmente não funcionam, a avaliação das experiências internacionais mostram que esses para serem eficazes precisam ser abrangentes em seu alcance e dinâmicos, de modo a evitar a possibilidade de redenominação artificial de operações com o fim específico de evitar as restrições existentes. Sugerimos, a propósito, a leitura do relatório feito por economistas do FMI (Ariyoshi et al, 2000).

Nesse contexto, a introdução recente de uma alíquota de IOF de 2% sobre as aplicações em renda fixa e variável por parte de não-residentes é um primeiro passo na direção de diminuir a intensidade da entrada de fluxos de capitais – ainda que tímido. Para ter alguma eficácia, o governo deverá fazer um monitoramento atento das transações financeiras para detectar quaisquer movimentos de disfarce dos fluxos de capitais para renda fixa e ações em “investimento externo direto”. A vigilância permanente é o preço a ser pago pela re-introdução dos controles de capitais na economia brasileira.

Concluindo, acreditamos que o debate econômico deva ser feito de forma qualificada, partindo do ponto de vista de que a economia não é um sistema fechado e estático, e, como um domínio social, está sujeito a interpretações diversas, necessariamente imbuídas de valores e julgamentos. Argumentos simplistas e desqualificadores não ajudam o debate e, tal como a estratégia agressiva de Mike Tyson, acabam por se revelar frágeis.

Sistema Financeiro Internacional, Sistema Nacional de Inovações e Controle de Capitais – Marco Flávio da Cunha Resende, Guilherme Jonas Costa da Silva e Adriana Moreira Amado.

Nas últimas décadas observou-se o crescimento e a diversificação dos fluxos financeiros internacionais. Este fenômeno vem acompanhado do predomínio no mercado financeiro de agentes especializados em investimentos de alta liquidez, mais responsivos a mudanças nas variáveis que afetam os retornos de curto prazo. O horizonte de curto prazo passou a prevalecer no âmbito dos fluxos de capital e o humor dos mercados financeiros tornou-se relevante na determinação de tais fluxos. Isto resultou em fluxos financeiros bem mais voláteis no contexto do aumento da participação de ativos de elevada liquidez na estrutura do passivo externo das economias.

Segundo Resende e Amado (2007), esta volatilidade dos fluxos de capitais é amplificada pelo comportamento Minskyano do sistema financeiro internacional em um contexto de incerteza e de ausência de instituições coordenadoras e flexibilizadoras da oferta de liquidez em nível mundial. Mais ainda, tal comportamento do sistema financeiro internacional implica maior volatilidade dos fluxos de capitais nas economias em desenvolvimento vis-à-vis as economias desenvolvidas. Este fenômeno pode ser explicado por meio da interação de elementos de cunho Schumpeteriano/Evolucionário com elementos de cunho Pós Keynesiano, que produz especificidades no vínculo das economias em desenvolvimento com os mercados financeiros mundiais.

O conceito de Sistema Nacional de Inovações (SI) está elaborado na literatura Evolucionária. Tal literatura ressalta os efeitos positivos do SI sobre a produtividade e a competitividade de uma economia, considerando, inclusive, a impossibilidade de substituição do SI pela importação de tecnologias, pois a tecnologia tem um caráter tácito e local. Assim, a despeito do processo recente de globalização, o SI permanece fundamental para o desenvolvimento do progresso técnico e sua difusão (Freeman, 2004).

Portanto, quanto menos desenvolvido for o SI de uma economia, menor será o progresso técnico desta e, então, menor será sua competitividade. A relação entre desenvolvimento do SI, mudanças nas elasticidades de comércio, ganhos de competitividade e redução da vulnerabilidade externa da economia está estudada em Resende e Torres (2008). Estes autores demonstram que no país onde o SI é relativamente menos desenvolvido, a despeito de sua industrialização, sua elasticidade-renda da demanda de exportação tende a ser inferior à sua elasticidade-renda da demanda de importação, ensejando uma vulnerabilidade externa estrutural, nos moldes propostos por autores da Cepal, como Prebisch, e de cunho Kaldoriano, como Thirwall. A vulnerabilidade externa estrutural das economias em desenvolvimento, que decorre do menor desenvolvimento relativo de seus SIs, produz efeitos distintos sobre o comportamento do sistema financeiro internacional em relação ao grupo das economias desenvolvidas e ao grupo das economias em desenvolvimento.

O sistema financeiro mundial, por seu turno, teria um comportamento Minskyano, tratando os países como unidades econômicas (hedge, especulativa ou ponzi) que estão próximas à categorização sobre vulnerabilidade desenvolvida por Minsky (1986). Segundo Resende (2005), economias classificadas na categoria especulativa/ponzi pelos mercados financeiros mundiais seriam aquelas com menor capacidade relativa em gerar o influxo líquido de divisas externas necessário (seja pela balança comercial, de serviços e rendas ou pela conta financeira) para honrar seus compromissos financeiros internacionais. Assim, as economias cujo SI possui baixo desenvolvimento relativo são menos competitivas e apresentam menor capacidade relativa de gerar os recursos necessários para honrar seus compromissos financeiros internacionais. Consequentemente, tais economias apresentam elevada vulnerabilidade externa e são classificadas pelo sistema financeiro internacional como unidades especulativas ou ponzi. De outro lado, Albuquerque (1999), demonstrou que as economias com menor desenvolvimento relativo de seus SI’s são as economias em desenvolvimento.

O sistema financeiro internacional se comportaria conforme esquema proposto por Minsky (1986). Em função do aumento cíclico da liquidez internacional, em grande parte endogenamente gerada através de inovações financeiras, os mercados financeiros externos aceitam financiar países com características de unidade especulativa e mesmo ponzi. Ou seja, nos períodos de ascensão cíclica da liquidez mundial, o otimismo que prevalece nos mercados externos estimula o finance internacional e a captação de recursos, inclusive pelas economias de caráter especulativo/ponzi. Os resultados positivos de seus balanços de pagamentos denotam ampliação da oferta de finance e amenizam a incerteza quanto à disponibilidade futura de divisas externas e quanto ao crescimento, mitigando aumentos na preferência pela liquidez. Deste modo, ao mesmo tempo em que desequilíbrios em transações correntes podem acumular-se como contrapartida de superávits na conta financeira do balanço de pagamentos, a redução temporária da restrição externa ao crescimento e da preferência pela liquidez viabiliza o aumento dos investimentos e o crescimento econômico nos países especulativos/ponzi.

Todavia, nos períodos de reversão cíclica do nível da liquidez mundial o sistema financeiro internacional teria um comportamento assimétrico: o racionamento de crédito seria mais intenso para as economias especulativas/ponzi vis-à-vis as economias hedge, aguçando, ao invés de contornar, a tendência à escassez de divisas externas daquelas economias. A crise cambial que então se instala nessas economias, muitas vezes amplificada pela sua abertura financeira, alimenta as expectativas quanto à desvalorização de suas taxas de câmbio e, assim, o decorrente aumento da preferência pela liquidez é satisfeito através da demanda por moeda externa, provocando fuga de capitais.

Nestes termos, a redução da vulnerabilidade externa estrutural torna-se parte fundamental da estratégia de crescimento sustentado de uma economia. Mais ainda, a natureza (Minskyana) da relação das economias em desenvolvimento com os mercados financeiros mundiais, acima descrita, reforça a tese de que os fluxos financeiros são mais instáveis e voláteis nas economias em desenvolvimento vis-à-vis as demais economias, o que constitui (mais) um argumento favorável à adoção de controles de capitais naquela categoria de economias.

Referências

ALBUQUERQUE, E. M. (1999) National systems of innovation and Non-OECD countries: notes about a rudimentary and tentative typology. Brazilian Journal of political Economy, v. 19, n. 4 (76), October-december.

FREEMAN, C. The National System of Innovation in historical perspective. Revista Brasileira de Inovação, V3, N. 1, Janeiro/junho, 2004.

MINSKY, H.P. (1986) Stabilizing an unstable economy. New Haven, Yale University Press.

RESENDE, M.F.C. & AMADO, A.M. (2007) Liquidez Internacional e ciclo reflexo: algumas observações para a América Latina. Revista de Economia Política, V. 27, n.1, Janeiro-março.

RESENDE, M.F.C. & TORRES, D.A.R. (2008). National Innovation System, trade elasticities and economic growth. XXXVI Encontro Nacional de Economia-ANPEC, Salvador.

RESENDE, M.F.C. (2005) O padrão dos ciclos de crescimento da economia brasileira: 1947-2003. Economia e Sociedade, Campinas, V.14, n.1(24), p. 25-55, Janeiro/Junho.